从财务数据看A/H市场的异同

    A股与港股净利润在2005—2009年及2010—2014年先升后降。2015年，净利润开始回升。

    在净利润结构上，2016年，A股净利润由稀有金属、黄金、铝、工业金属中的铜和其他金属的净利润组成；港股净利润由铝、黄金、稀有金属、铜和其他金属的净利润构成，具体如图6-4、图6-5所示。A股和港股净利润的增速在2016年出现较大回升，2016年因金属价格回升，行业盈利情况改善。

    图6-4　2016年有色金属行业A股净利润结构

    图6-5　2016年有色金属行业港股净利润结构

    A/H股的净利润对A股没有太大的影响，净利润最高的黄金行业占A股和港股净利润的比例接近30%，因此A股和港股黄金行业的净利润增速较一致，而铜和稀有金属净利润的占比为20%左右，最低净利润占比的铝只有8%。

    除2009年和2015年之外，A股与港股的营业收入持续增长，营业收入增速基本一致。在营业收入结构上，铜和铝在A股和港股中都占主导地位。营业收入增速呈现先降后升再降的周期性特征，与资本性支出的同比增速相关。资本性支出在2013年之前基本为正增长，产能扩大，营业收入持续上升。

    A股与港股的销售毛利率下行，2011年之后，受铜和黄金行业影响，A股与港股的毛利率趋于一致。A股各行业均呈下行趋势。两地行业中黄金、铝、铜和稀有金属在净利润和营业收入上占比较大，因此我们将对这几个行业进行单独介绍。在主要行业中，铜和黄金行业A股和港股的毛利率有趋近的倾向，铝行业A股和港股的毛利率较接近，而稀有金属行业A股和港股的毛利率没有趋近倾向。其他行业的影响不大。

    因为行业的周期性特征，A股与港股ROE的驱动，都受到毛利率的明显影响。A股与港股ROE的差距收敛，A股在2014年反超港股。2005—2016年，A股与港股ROE呈下行趋势。A股ROE从17%下滑至4%，港股ROE从22%下滑至3%。

    我们可以把资产周转率理解成总需求的活跃程度，而销售净利率与毛利率相关，因此本轮A股ROE下行与毛利率和需求有关，而港股ROE下行只与毛利率有关。

    接下来，我们进一步将A股和港股的各个因素进行对比来看A股和港股存在差距的原因。

    在杠杆率方面，A股受铜行业主导，杠杆率水平较稳定，而港股杠杆率水平持续上升并在2014年超过A股，但杠杆率并非A股和港股ROE差距的原因。A股杠杆率从2010年的2.4上升至2016年的2.6，港股杠杆率上升幅度更大，从2010年的2.1稳定上升至2016的3.8。其中，铜、稀有金属行业A股和港股的杠杆率水平差距不大或差距较稳定，但在黄金和其他金属行业，港股的杠杆率水平反超A股，在2016年之后，铝行业A股和港股的杠杆率水平差距有所扩大。

    在资产周转率方面，A股总资产的周转率较平稳，略有下降，但港股总资产的周转率下降幅度大，从而凸显了A股的中游加工属性。A股总资产的周转率由94%略降至89%，港股总资产的周转率由91%下降至69%。金、铜行业的资产周转率无明显下行趋势，且该行业A股与港股的差距没有扩大，稀有金属行业有下行趋势但差距也较稳定，A股与港股差距的扩大主要受铝行业影响，且其他金属行业也有一定影响。

    在销售净利率方面，A股和港股的销售净利率与ROE在2010—2015年波动下行，2016年反弹。A股的销售净利率从4%下降至2%，港股的销售净利率从7%下降至1%。黄金和铜行业使A股与港股的销售净利率降低且差距缩小，铝行业则影响了整体的波动性，而稀有金属和其他金属行业A股与港股的差距保持稳定且与总趋势不一致。